信达证券：维持华润啤酒买入评级 持续看好净利率改善长期趋势

信达证券发布研究报告称，信达维持（00291）“买入”评级，证券预计2022-24年EPS分别1.26/1.6/2.09元。维持公司高端化逻辑在业绩端持续兑现，华润第二个三年发展“决战高端、啤酒评级质量发展”有望顺利收官。买入2023年将开启公司最后一个三年发展战略“高端制胜，持续卓越发展”，看好次高端及以上产品有望保持双位数增长，净利预计2022-24年归母净利润CAGR为28.5%，率改营收CAGR为6%，善长势持续看好产品结构提升后净利率改善的信达长期趋势。

信达证券主要观点如下：

回顾2022年，证券高端化有望稳步推进。维持

2022Q3全国持续高温天气利好啤酒消费，华润该行预计公司全年销量有望持平微增，其中次高端及以上销量全年增速预计10%-15%左右。在产品结构稳步升级下，公司全年千升酒收入有望实现中单个位数的增长，基本消化成本压力，毛利率略有改善。考虑到当下新冠感染仍然处于上升周期，该行认为居民消费若是在啤酒2023年旺季之前回归正常，公司销量和产品结构有望在2023年二季度、三季度皆实现好于2022年的发展。

展望2023-2025年，华润啤酒高端制胜，卓越发展。

该行认为，在六年高端化的摸索和发展下，公司在品牌建设、产品推广、渠道运营等方面投入有望加速在业绩端兑现。该行预计2022-2025年次高端及以上销量CAGR达到25%，超过2018-2021年CAGR16%，到2025年次高及以上销量突破400万千升。在次高端及以上产品销量保持25%的CAGR假设下，该行预计公司千升酒收入有望保持中单到高单各位数的同比增长，2025年吨价接近3800元，毛利率接近50%，2021-2025年累计改善10pct，利润弹性超出市场预期。

前瞻布局，涉足非啤酒领域。

继华润酒业收购山东景芝白酒、华润集团入驻金种子酒后，华润酒业2022年11月发布公告拟收购金沙酒业55.19%股权。华润啤酒前瞻布局，通过1+N战略涉足白酒业务，其中1指的是全国性品牌，N则是区域性品牌，实现区域和香型协同布局。从白酒整体业务来说，考虑到收购后尚处于调整的过程，该行预计公司2024-2025年发力白酒业务、2028-2029年看到规模贡献。而从收购标的的节奏来看，该行预计金种子酒和景芝白酒2023年相对会有不错的表现，而金沙酒业由于所处在的酱酒板块调整，仍需一段时间调整。

风险因素：新冠疫情反复、产品销量增长不达预期、原材料价格波动等。

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